NT fondai Lietuvoje augo kaip ant mielių

Komentuoja Daumantas Skinkys, Lietuvos banko Finansinio stabilumo departamento Makroprudencinės analizės skyriaus vyresnysis ekonomistas

Per pastarąjį dešimtmetį NT fondai tapo populiariu būdu finansuoti NT projektus Lietuvoje. NT fondai yra kolektyvinio investavimo subjektai (KIS), kurių veiklos tikslas yra pritraukti kapitalą iš investuotojų ir juo finansuoti NT plėtrą ar valdymą. Fondų veikla įprastai trunka 6–10 metų, projektą pabaigus, investicinė grąža išmokama akcininkams. Be NT fondų, pagal investavimo politiką taip pat išskiriami fondai, investuojantys į akcijas, obligacijas, taip pat į inovacijas (pvz., technologijas ar žaliąją energetiką). Sparčiausias NT ir kitų rūšių fondų plėtros etapas prasidėjo 2017 m., kai įsigaliojo papildoma, taikoma KIS, pelno mokesčio lengvata ir buvo išlėsta jau galiojusi lengvata¹. Nuo to laiko KIS rinka Lietuvoje reikšmingai išaugo: 2024 m. pabaigoje NT fondai bendrai valdė jau 2 mlrd. Eur vertės turto – pagal grynųjų aktyvų vertę tai sudarė apie pusę viso KIS sektoriaus (žr. 1 pav. grafikus kairėje ir viduryje).

Nebankinio finansavimo svarba NT veikloms didėja ir kitose euro zonos šalyse. Po 2008 m. finansų krizės Lietuvoje, kaip ir kitose Europos šalyse, bankai pristabdė NT projektų kreditavimą (žr. 1 pav. grafiką dešinėje): Lietuvoje ir euro zonoje bankų kredito, tenkančio NT veikloms², portfelis susitraukė atitinkamai iki 5 ir 12 proc. bendrojo vidaus produkto (BVP) (2012 m. siekė 11 ir 20 %). Tai lėmė subliuškęs NT kainų burbulas, mažėjanti bankų prisiimama rizika finansuoti sukrėtimams imlų sektorių ir reguliaciniai pokyčiai. Bankų kreditą iš dalies kompensavo sparčiai didėjusios NT fondų investicijos: Lietuvoje NT fondų grynųjų aktyvų vertės ir BVP santykis 2024 m. padidėjo iki 2 proc. (bendrai euro zonoje jis sudaro 7 %). Lietuvoje NT fondų rinka tebėra seklesnė nei didžiosiose euro zonos šalyse, tačiau 2022–2023 m. stebėtas NT rinkos sulėtėjimas fondų plėtros tempo Lietuvoje nepristabdė.

NT fondai tampa reikšmingu NT veiklų finansavimo šaltiniu ir alternatyva bankų kreditui.

1 pav. NT fondų valdomo turto vertė (grafikas kairėje), KIS sektoriaus struktūra (grafikas viduryje) ir NT veiklų finansavimo šaltiniai (grafikas dešinėje)

Šaltiniai: Lietuvos bankas, Europos Centrinio Banko (ECB) statistinių duomenų saugykla ir Eurostatas.

Pastabos: IISKIS – informuotiesiems investuotojams skirti KIS, AKIS – alternatyvieji KIS, EZ – euro zona, LT – Lietuva; grafike dešinėje NT veikloms priskiriamas NT operacijų ir statybos įmonėms suteikiamas kreditas.

Kurį laiką NT fondų rinkoje dominavo kelios valdymo įmonės, tačiau pastaraisiais metais rinkos koncentracija sumažėjo. NT fondus steigia valdymo įmonės, viena įmonė gali valdyti daugiau nei vieną fondą. 2024 m. trečiąjį ketvirtį Lietuvoje veikė 84 Lietuvos banko licencijuoti NT fondai³, juos valdė 21 valdymo įmonė (žr. 2 pav. grafiką kairėje). Nuosekliai daugėjant rinkos dalyvių, rinkos koncentracija nuosekliai mažėjo: 2020 m. dviem didžiausioms valdymo įmonėms priklausantys NT fondai valdė 60 proc. viso NT fondų sektoriaus turto, o 2024 m. pabaigoje ši dalis sumažėjo iki 38 proc. (žr. 2 pav. grafiką viduryje). Rinkos koncentracija labiausiai mažėjo dėl naujų valdymo įmonių steigiamų mažų fondų. Apskritai, absoliuti dauguma 2024 m. pabaigoje Lietuvoje registruotų NT fondų buvo maži ir valdė ne daugiau kaip 30 mln. Eur vertės turtą (žr. 2 pav. grafiką dešinėje), veikė tik vienas didelis fondas, kurio valdomo turto vertė siekė 200 mln. Eur.

NT fondų rinkos koncentracija nuosekliai mažėja, vyrauja maži NT fondai.

2 pav. Valdymo įmonių ir NT fondų skaičius (grafikas kairėje), valdymo įmonių koncentracija pagal valdomo turto vertę (grafikas viduryje) ir fondų pasiskirstymas pagal valdomo turto vertę (grafikas dešinėje)

Šaltinis: Lietuvos bankas.

Pastabos: grafike viduryje – tik valdymo įmonių įsteigtų NT fondų valdomas turtas; grafike dešinėje – 2024 m. trečiojo ketvirčio duomenys.

Fondai Lietuvoje NT daugiausia valdo finansuodami projektines įmones, o tai lemia finansinių rizikų valdymo sprendimai ir mokestinė aplinka. Didžioji dalis fondų NT investicijų valdoma ne tiesiogiai, o finansuojant atskiras projektines įmones (angl. special purpose vehicle, SPV). NT fondai į SPV kapitalą investuoja pirkdami projektinių įmonių nuosavybės priemones (akcijas), taip pat teikdami joms paskolas ir pirkdami SPV obligacijas (žr. 3 pav. grafikus kairėje). Netiesioginis NT valdymas fondams patrauklus, nes leidžia apriboti konkretaus projekto finansines rizikas atskiros įmonės lygiu. Be to, kai į SPV kapitalas įmokamas paskolos forma, iš apmokestinamųjų pajamų dažnu atveju galima atskaityti palūkanas. Apie trečdalis NT fondų patalpų ir žemės taip pat valdoma tiesiogiai. Tiesioginį turto valdymą skatina galimybė pasinaudoti visa Pelno mokesčio įstatymo 12 str. 5 p. lengvata – ji leidžia išvengti patalpų nuomos ar pardavimo pajamų apmokestinimo.

NT fondai Lietuvoje naudoja šiek tiek daugiau skolinto kapitalo finansuoti savo veiklą nei įprasta kitose euro zonos šalyse. NT fondai daugiausia finansuojasi telkdami akcininkų kapitalą: Lietuvoje 2024 m. trečiąjį ketvirtį akcijų dalis visoje fondų finansavimosi struktūroje sudarė 74 proc. (žr. 3 pav. grafikus dešinėje). Tokia dalis buvo šiek tiek mažesnė už euro zonos vidurkį (80 %) ir gerokai mažesnė nei kitų Baltijos šalių (Latvijos ir Estijos – atitinkamai 96 ir 94 %). Kitą Lietuvos NT fondų finansavimosi poreikį patenkina paskolos (daugiausia bankų). Pastebima, kad nuo 2023 m. NT fondai pradėjo aktyviau skolintis leisdami obligacijas: 2024 m. pabaigoje NT fondai kartu buvo išleidę daugiau kaip 80 mln. Eur vertės obligacijų (žr. 4 pav. grafiką kairėje). Vis dėlto obligacijų dalis visoje finansavimosi struktūroje tebėra nedidelė (sudaro 4 %).

Lietuvoje registruoti fondai NT dažniausiai valdo investuodami į projektines įmones, o finansuojasi akciniu kapitalu.

3 pav. Lietuvoje ir euro zonos šalyse registruotų NT fondų valdomo turto (grafikas kairėje) ir finansavimosi struktūros (grafikas dešinėje)

Šaltiniai: Lietuvos bankas ir ECB statistinių duomenų saugykla.

Pastaba: užsienyje registruotų fondų duomenys – 2024 m. sausio–lapkričio mėn.

Finansinis svertas didžiausias viename dideliame Lietuvos NT fonde ir keliuose mažesniuose fonduose. Pagal įsiskolinimo dydį (valdomo turto ir grynųjų aktyvų vertės santykį) Lietuvos NT fondai rikiuojasi greta didesnį finansinį svertą turinčių euro zonos šalių: 2024 m. trečiąjį ketvirtį vidutinis finansinis svertas euro zonoje sudarė 124, o Lietuvoje – 140 proc. (žr. 4 pav. grafiką viduryje). Palyginkime: Latvijoje ir Estijoje įsiskolinimo lygis sudarė atitinkamai 107 ir 106 proc., o didžiausias svertas fiksuotas Graikijoje (173 %). Kita vertus, dėl didesnio įsiskolinimo kylančios rizikos Lietuvoje yra koncentruotos keliuose pavieniuose fonduose – viename labiau įsiskolinusiame dideliame fonde, valdančiame 10 proc. viso sektoriaus turto, taip pat saujelėje labiau įsiskolinusių mažų fondų, kurie kartu valdo 5 proc. viso sektoriaus turto (žr. 4 pav. grafiką dešinėje).

Nepaisant mažo NT rinkos aktyvumo ir pabrangusio skolinimosi, fondai 2023–2024 m. sėkmingai refinansavo didžiausius įsipareigojimus bankams. 2024 m. trečiąjį ketvirtį NT fondai bendrai turėjo aštuonioliką bankų paskolų, bendra jų vertė siekė beveik 300 mln. Eur. Vis dėlto finansų sistemos mastu bankų ir NT fondų sąsajos yra mažos – Lietuvoje veikiančių bankų paskolos NT fondams sudaro tik 0,4 proc. viso bankų valdomo turto. Artėjant dalies NT fondų užsidarymo terminams, pastarųjų dvejų metų laikotarpis buvo reikšmingas refinansuojant ar grąžinant įsipareigojimus bankams. Tai iliustruoja 2023–2024 m. sankirtoje iki 1,5 metų sutrumpėjusi medianinė likutinė bankų paskolų trukmė ir iki 5 mln. Eur smuktelėjusi likutinė paskolų vertė (pvz., 2020 m. – atitinkamai 3 m. ir 9 mln. Eur). Naujausi duomenys rodo, kad, nepaisant įtampos NT rinkoje, NT fondai sėkmingai refinansavo didžiausius įsipareigojimus bankams.

Lietuvos NT fondai yra vidutiniškai daugiau įsiskolinę nei euro zonoje, bet, apskritai, dauguma fondų yra maži ir naudojantys mažą finansinį svertą.

4 pav. Lietuvoje registruotų NT fondų įsipareigojimų struktūra (grafikas kairėje), vidutinis finansinis svertas euro zonos šalyse ir jo sklaida (grafikas viduryje) bei NT fondai pagal valdomo turto ir sverto dydį (grafikas dešinėje)

Šaltiniai: Lietuvos bankas ir ECB statistinių duomenų saugykla.

Pastabos: grafike viduryje – vidutinis finansinis svertas, naudojant svertinį vidurkį; grafike dešinėje – 2024 m. rugsėjo mėn. duomenys. Mažais laikomi NT fondai, valdantys iki 50 mln. Eur vertės turto, o mažą svertą turintys – tie, kurių valdomo turto ir grynųjų aktyvų vertės santykis neviršija 200 proc.

Kitaip nei bendrai euro zonoje, Lietuvoje dominuoja uždarojo tipo NT fondai, tad staigus priverstinis turto pardavimas Lietuvoje yra mažiau tikėtinas. Krintant NT kaip investicijos grąžai ir prastėjant fondų veiklos rezultatams, investiciniai fondai gali susidurti su investuotojų spaudimu išpirkti jų akcijas, o tai gali paskatinti turto išpardavimą. Atsižvelgiant į santykinai žemą NT kaip turto klasės likvidumą ir fondų likvidžiojo turto stygių, skubotai išparduodant NT, jo kainos gali sparčiai kristi. Vis dėlto, kitaip nei didžiosiose euro zonos ekonomikose, Lietuvoje dominuoja uždarojo tipo NT fondai (žr. 5 pav.), t. y. terminuotieji fondai, kuriuose investicijos „užrakinamos“ 6–10 metų, o galimybės akcininkams išpirkti valdomo fondo vienetus anksčiau laiko yra labai ribotos. Tai reiškia, kad, mažėjant realiai NT kaip turto klasės grąžai, priverstiniai fondų turto pardavimai Lietuvoje yra mažiau tikėtini, o likvidumo neatitikties rizika – ne tokia aktuali.

Rizikų finansų sistemai lygį Lietuvoje reikšmingai mažina mažas atvirojo tipo NT fondų paplitimas.

5 pav. NT fondų rūšys pagal valdomo turto vertę Lietuvoje (grafikas kairėje) ir euro zonos šalyse (grafikas dešinėje)

Šaltiniai: Lietuvos bankas ir ECB statistinių duomenų saugykla.

Pastaba: grafike dešinėje – 2024 m. antrojo ketvirčio duomenys.

Trys ketvirtadaliai fondų valdomo NT yra Lietuvoje, kita dalis – kitose Baltijos šalyse ir Lenkijoje. 2024 m. trečiąjį ketvirtį 1,4 mlrd. Eur (arba 75 %) Lietuvos fondų valdomų NT investicijų buvo Lietuvoje, ši dalis per pastaruosius šešerius metus iš esmės nesikeitė (žr. 6 pav. grafiką kairėje). Reikšminga dalis valdomo turto taip pat buvo sutelkta kitose Baltijos šalyse: Latvijoje ir Estijoje buvo atitinkamai 13 ir 3 proc. viso turto. Estijoje esančio NT dalis nuo 2022 m. pastebimai sumažėjo NT fondams atrandant alternatyvų. Pavyzdžiui, nors iki 2022 m. Lietuvos NT fondai neturėjo investicijų Lenkijoje, 2024 m. trečiąjį ketvirtį ten buvo valdomas jau beveik 100 mln. Eur vertės NT. Geografiškai turto pasiskirstymo tendencijos Lietuvoje pernelyg nesiskiria nuo kitų euro zonos šalių – turtas daugiausia valdomas toje pačioje šalyje, kurioje yra įsteigtas NT fondas (žr. 6 pav. grafikus kairėje).

NT fondai daugiausia finansuojasi lietuvišku kapitalu, santykinė užsienio kapitalo svarba mažėja. 2024 m. trečiąjį ketvirtį lietuviškos kilmės kapitalas sudarė 83 proc. Lietuvos NT fondų investuotojų bazės, nuo 2018 m. ši dalis pastebimai išaugo (žr. 6 pav. grafikus dešinėje). Be lietuviško, NT fondų investicijų struktūroje taip pat vyrauja olandiškos⁴ ir švediškos kilmės kapitalas (atitinkamai 8 ir 6 % visų investicijų). Pastebėtina, kad užsienio investicijos Lietuvą dažniausiai pasiekia ne kaip investicijos į Lietuvoje registruotus NT fondus, bet kaip užsienyje (pvz., Estijoje ar Švedijoje) licencijuotų NT fondų pastatų įsigijimas Lietuvos teritorijoje. Investuotojų profilis Lietuvoje nedaug skiriasi nuo euro zonos – užsienietiško kapitalo reikšmė Lietuvoje yra šiek tiek mažesnė nei euro zonoje, kurioje jis vidutiniškai sudaro apie trečdalį investicijų (žr. 6 pav. grafikus dešinėje).

Kaip ir bendrai euro zonoje, Lietuvos NT fondų valdomas turtas ir investuotojai – daugiausia vietiniai.

6 pav. NT fondų valdomo turto lokacija (grafikas kairėje) ir investicijų kilmė (grafikas dešinėje) Lietuvoje ir visoje euro zonoje

Šaltiniai: Lietuvos bankas ir ECB statistinių duomenų saugykla.

Pastaba: agreguoti euro zonos duomenys – 2024 m. vidurkis.

Pagal sektorių pagrindiniai investuotojai į Lietuvos NT fondų akcijas yra įmonės. Lietuvoje ne finansų įmonės sudaro 63 proc. NT fondų akcininkų bazės (žr. 7 pav. grafiką kairėje). Tokia fondų finansavimosi struktūra reikšmingai skiriasi nuo kitose Europos šalyse stebimų tendencijų – ten pagrindiniai NT fondų akcininkai yra instituciniai investuotojai, pavyzdžiui, pensijų fondai, draudimo įmonės ir kitos finansų įstaigos (žr. 7 pav. grafiką dešinėje).

Į Lietuvos NT fondus daugiausia investuoja įmonės, o ne finansų įstaigos, kaip įprasta Europoje.

7 pav. Investuotojai į NT fondus pagal sektorių Lietuvoje (grafikas kairėje) ir Europoje (grafikas dešinėje)

Šaltiniai: Lietuvos bankas ir Europos sisteminės rizikos valdybos skaičiavimai.

Pastabos: grafike dešinėje duomenys – 2022 m. ketvirtojo ketvirčio; pilku tašku žymima finansų sektoriaus dalis investuotojų struktūroje.

Apibendrinant pažymėtina, kad NT fondai tampa reikšminga ir gana saugia NT veiklų finansavimo alternatyva. NT fondų rinka nuo 2017 m. išgyveno spartaus augimo laikotarpį – sektoriaus valdomo turto vertė 2024 m. pabaigoje pasiekė 2 mlrd. Eur. Palyginti su euro zona, Lietuvos NT fondai yra daugiau įsiskolinę, tačiau bendras su sektoriaus plėtra sietinų rizikų lygis yra mažas dėl uždarojo tipo fondų paplitimo ir ribotų sąsajų su bankais bei užsienio rinkomis. Atsparumą sukrėtimams sektorius pademonstravo ir 2023–2024 m., kai, nepaisant įtampos NT rinkoje, fondai sėkmingai refinansavo ar grąžino didžiausias paskolas. Tai rodo, kad poreikio taikyti makroprudencinės politikos priemones NT fondams šiuo metu nėra.

Šis pranešimas nėra ir neturi būti vertinamas kaip investavimo rekomendacija. NT fondai paprastai skirti profesionaliems ir informuotiems investuotojams, nes yra didesnio rizikingumo.

¹ Lietuvos Respublikos pelno mokesčio įstatymo 12 str. 5 p. ir 18 p. apibrėžtos lengvatos.

² NT operacijų ir statybos įmonėms tenkantis kreditas.

³ Absoliuti dauguma NT fondų yra skirti informuotiesiems investuotojams, mažiesiems investuotojams ši investicinė priemonė nėra lengvai prieinama. Plačiau – Kolektyvinio investavimo subjektų rinkos apžvalgoje.

⁴ Olandišku žymimas kapitalas gali būti lietuviškos kilmės, tik investuotas per Nyderlanduose registruotą kontroliuojančiąją bendrovę.